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No, Alberto Fernández no tiene razón con las Leliq

Despojada del tecnicismo, Alberto y sus economistas proponen más inflación.

Hace unas semanas, Alberto Fernández salió del ostracismo de la campaña electoral tras lanzar una consigna poco comprendida, pero a la vez festejada por propios y castigada por ajenos.

En concreto, Alberto prometió un aumento del 20% a los jubilados ni bien asuma una eventual presidencia. Para costearlo, aseguró que dejaría de pagar los intereses de las Leliq. Es decir, que usaría el dinero que la autoridad monetaria destina a pagar esos intereses, para aplicarlos al pago de los jubilados.

Veamos un poco con números de qué se trata la propuesta.

Con datos de junio de este año, el gobierno paga un haber medio jubilatorio de: $AR 12.561.

La cantidad de jubilados que hay en el sistema es: 5,3 millones.

Es decir que por año se gasta en pagar jubilaciones alrededor de $AR 800.000 millones. Siendo esto así, el aumento del 20% significaría un gasto público adicional de alrededor de $AR 160.000 millones.

Por el lado de las Leliq, el stock total a hoy es de $AR 1,3 billones, que devengan un interés promedio del 63%. Es decir, por año el BCRA acumula intereses a pagar por: $AR 800.000 millones, lo mismo que se paga en jubilaciones.

Entonces, lo que plantea Alberto Fernández es usar parte de esos $AR 800.000 M, para cubrir íntegramente los $AR 160.000 M que se necesitan para dar el aumento.

¿Qué fácil, no?

No es tan fácil

Ahora bien, si la cosa fuera tan fácil, se haría y listo. Ocurre que no lo es.

El Banco Central tiene que enfrentar vencimientos de sus Letras de Liquidez (LELIQ) todas las semanas. Ahora como su política es de emisión cero de pesos, debe renovar siempre las letras, pagando la tasa de interés que los bancos le exijan.

Para que quede claro, el Banco Central no puede pagar cualquier tasa de interés, sino solo aquella que consiga que todos los bancos comerciales renueven sus tenencias de Leliq. Esa tasa, obviamente, está íntimamente ligada con la que los depositantes de los bancos le piden al banco comercial.

Si Iván Carrino exige al Banco Río un 10%, entonces el Banco Río le pedirá al Central al menos un 10%.

El Banco Central igual podría decidir bajar la tasa de interés del 63% que paga hoy, al 50%. Si hiciera eso, en lugar de devengar intereses por $AR 800.000 millones, lo haría por $AR 640.000 millones. Es decir que podría usar la diferencia para pagar a los jubilados.

El problema, como se observa, es que a esa tasa de interés no todos los bancos querrán renovar sus Leliq (porque no todos los depositantes aceptarán tasas menores a las que recibían previamente). Finalmente, los bancos se “irán de las Leliq”, teniendo el Banco Central que emitir un cuantos miles de millones de pesos para pagarlas.

Por otro lado, el BCRA debería emitir los $AR 160.000 millones que el gobierno quería para pagar las jubilaciones.

Es decir, hecho lo que dice Fernández, habrá menos Leliq, habrá caído la tasa de interés, se devengarán menos intereses, pero habrá más pesos dando vuelta en la calle, lo que hará subir a los precios y al dólar.

O sea que, en definitiva, el aumento a los jubilados quedará completamente erosionado por la inflación y la devaluación.

¿Puede salir bien?

El escenario descripto más arriba fue el más compartido por la profesión de economistas en Argentina.

No obstante, Rodrigo Álvarez (director de la consultora Analytica) publicó un artículo en El Cronista, donde sostenía que tal vez Fernández tenía razón.

Desde su punto de vista, la baja de tasa de Leliq puede hacerse sin que se pongan en riesgo las tasas que se les pagan a los ahorristas en plazo fijo ni la estabilidad del dólar.

El argumento de Álvarez era el siguiente: dado que el Banco Central hoy obliga a los bancos a tener como encaje un 25% de los plazos fijos de los ahorristas (encaje por el cual remunera a los bancos en un 20%) entonces hay un “spread” entre la tasa que paga la Leliq y la tasa del plazo fijo que podría reducirse.

De acuerdo con Álvarez, si el BCRA permitiera a los bancos “integrar la totalidad de los requerimientos en Leliq”, entonces la tasa de la política monetaria podría bajar sin que caiga la de plazos fijos.

La baja de tasa generaría una ganancia para el Banco Central que podría “transferírsela” al gobierno, para que éste efectivamente dé el tan buscado aumento a los jubilados.

Pero un ejemplo nos demostrará que esto no es así:

Supongamos que yo llevo al banco $AR 1.000 para depositar a plazo fijo. El banco toma mis $AR 1000 y tiene que depositar como en canje $AR 250 en la cuenta del Banco Central, que recibirá un interés de 20%. Lo otro lo puede poner en una Leliq que (redondeando) pagará 60%.

Así, si el banco coloca el 75% de los ahorros al 60% y el 25% al 20%, no puede pagar más que 50% de tasa, cosa que termina haciendo.

Ahora bien, si el Banco Central, como pide Álvarez, permitiera que el 100% pudiera usarse para comprar Leliq, entonces el Banco Central podría pagar un 50% de tasa al Banco Comercial, y dicha tasa llegaría al ahorrista.

Yo llevo $AR 1.000, el Banco compra Leliq, recibe una tasa de 50%, y está dispuesto a pagarme mí lo mismo.

El problema, como se observa, es que el Banco Central aún en este contexto paga la misma cantidad en concepto de intereses. En el primer caso pagaba 20% sobre $AR 250 y 60% sobre $AR  750. Es decir, pagaba $AR 500 de intereses.

En el segundo caso, paga exactamente lo mismo. Quinientos pesos, resultado de aplicar 50% al capital ahorrado de mil.

O sea que la modificación regulatoria que propone Álvarez no mejora el balance del banco central, ni reduce el pago de intereses, ni le genera nuevas utilidades para “transferir”.

La emisión genera inflación

Una vez que se ve la inconsistencia numérica de la propuesta, no hay mucho más para decir. El argumento principal del artículo es falaz, por lo que su propuesta debe ser desechada.

No obstante, hay una serie más de inconsistencias que merecen ser mencionadas. Por ejemplo, asumiendo que por el artilugio planteado se puede emitir dinero (transferir utilidades, que vimos que no existen) para dar el aumento de las jubilaciones, Álvarez sostiene que “aumentaría el producto y, por ende, la demanda de dinero, validando el incremento de la base monetaria”.

Pero esto es poner el carro delante del caballo. No es que las jubilaciones más altas aumentan el producto, sino todo lo contrario. No se pueden tener altas jubilaciones sin una economía próspera. Y no hay economías prósperas con sostenida y elevada inflación.

Otra idea deslizada en el artículo es que el aumento de la cantidad de dinero no se irá al dólar porque los jubilados son “un sector con baja capacidad de ahorro” con lo cual “el incremento en la demanda de atesoramiento sería muy bajo”.

Estos comentarios no solo asumen que los abuelos no compran dólares, sino que además desconocen que es indiferente si el que recibe los nuevos pesos demandan directamente dólares o no. En la medida que compre bienes, muchos de estos serán importados, y el aumento de la demanda de importaciones hará que aumente el dólar. Es la famosa “restricción externa” a la que también se hace referencia en el artículo.

Para ir cerrando, es realmente increíble que un economista profesional, que ha vivido en Argentina por las últimas dos décadas concluya diciendo que las transferencias del Banco Central al tesoro son “una herramienta poderosa” porque “estimula la demanda agregada” pero que puede ser desastabilizadora y que, por tanto debe usarse en “dosis gradual y moderada”.

Si un habitante de Suiza dijera eso, realmente sería comprensible.

Ahora en un país que hace una década y media figura en el top 10 de inflación a nivel global, es un verdadero despropósito.

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